นักลงทุนที่รักความปลอดภัยแต่อยากได้ผลตอบแทนที่ดีมักจะมองหา กองทุนอสังหาริมทรัพย์ เหตุผลก็คือ
กองทุนอสังหาริมทรัพย์นั้นเป็นเจ้าของหรือถือสิทธิ์การเช่าระยะยาวใน
อสังหาริมทรัพย์ที่มักจะมีรายได้อยู่แล้ว
รายได้ที่ได้ก็มักเป็นรายได้ที่ค่อนข้างจะ
“แน่นอน” เพราะมักเป็นรายได้ค่าเช่า “ระยะยาว” ลูกค้าที่มาเช่าก็มักจะ “อยู่ยาว” และที่สำคัญ กำไรที่อสังหาริมทรัพย์ทำได้นั้น
จะส่งต่อให้กับผู้ถือหน่วยลงทุนโดยไม่ต้องเสียภาษี คิดแล้วเป็นผลตอบแทนปีละประมาณ 7-8 % หรือมากกว่านั้น และนี่เป็นผลตอบแทนในปีแรก ๆ เท่านั้น
อนาคตค่าเช่าอาจจะปรับเพิ่มขึ้นและผลตอบแทนก็อาจจะสูงขึ้น ฟังดูแล้วมีแต่เรื่องดี ๆ
ความเสี่ยงในการลงทุนต่ำกว่าหุ้นมากขณะที่ผลตอบแทนดูเหมือนจะพอ ๆ กัน
แต่ผมเองก็ยังมีข้อที่ยังไม่ค่อยแน่ใจตามประสา Value Investor ที่ไม่ยอมเชื่ออะไรง่าย ๆ
และต้องระมัดระวัง
โดยเฉพาะกับอะไรที่ “ดีเกินไป” ข้อสังเกตและความคิดของผมก็คือ
หนึ่ง
ถ้ามันดีมากจริง ๆ
เจ้าของอสังหาริมทรัพย์ทำไมเอาทรัพย์สินมาขายให้กองทุน เก็บเอาไว้
“กินเอง” ไม่ดีกว่าหรือ อย่างไรก็ตาม
ข้อนี้ก็มีข้อโต้เถียงได้ว่า
เจ้าของอาจจะต้องการเงินเพื่อเอาไปพัฒนาอสังหาริมทรัพย์โครงการใหม่และไม่
อยากจะกู้เงินมากเกินไป นอกจากนั้น การขายเข้ากองทุนทำให้ไม่ต้องเสียภาษีนิติบุคคลซึ่งทำให้โครงการมีมูลค่า
เพิ่มขึ้น เหนือสิ่งอื่นใด เจ้าของก็มักจะยังตามไปถือหน่วยลงทุนประมาณ 30%
ซึ่งเป็นการแสดงให้เห็นว่า
กองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์นั้นเป็นการลงทุนที่ดีจริง
และที่เขาขายนั้นก็เพราะต้องการสิทธิประโยชน์ด้านภาษีและเรื่องของการระดม
เงินเป็นหลัก
ไม่ใช่การขายเพื่อทำกำไรกับคนที่เข้ามาถือหน่วยลงทุน ในความเห็นของผม ผมคิดว่าข้อโต้เถียงนั้นก็มีเหตุผล อย่างไรก็ตาม
มันก็อาจจะมีหลายโครงการเช่นกันที่เจ้าของโครงการนั้น
ขายโครงการในราคาที่สูงเกินกว่าที่ควรเป็นให้กับคนถือหน่วยลงทุนโดยวิธีการ
ที่ซับซ้อนและผู้บริหารกองทุนก็ “ตามไม่ทัน”
สอง
เจ้าของโครงการนั้น
หลังจากที่ขายโครงการเข้ากองทุนแล้ว
เขาก็ยังเป็นผู้จัดการทรัพย์สินนั้นอยู่โดยมีสัญญาผูกพันยาวนาน หลาย ๆ
โครงการ เจ้าของโครงการก็เป็นผู้เช่าหลักเอง ดังนั้น
มันก็มีสิ่งที่เรียกว่า Conflict
of Interest หรือ
ผลประโยชน์ทับซ้อนหรือขัดแย้งกัน
นั่นคือ
ในฐานะที่เป็นผู้บริหาร เขาควรที่จะเรียกค่าเช่าให้สูงเพื่อให้กองทุนมีกำไรมาก แต่ในฐานะผู้เช่า เขาก็ต้องการเช่าในราคาที่ต่ำ โดยธรรมชาติ
เขาก็จะต้องดูว่าผลประโยชน์ทางไหนจะมากกว่า โดยทั่วไป
ผมคิดว่าผลประโยชน์ในแง่ของการเป็นผู้เช่าจะสูงกว่าผลประโยชน์ที่เป็นเจ้า
ของหน่วยลงทุนเพียง 30% ดังนั้น ความเสี่ยงของผู้ถือหน่วยลงทุนก็คือ หลังจากที่สัญญาเช่ารอบแรกที่มักจะต้อง “ยุติธรรม” กับกองทุน หมดลง
การต่อสัญญาใหม่นั้นผมก็ไม่ใคร่แน่ใจว่าทุกอย่างยังเหมือนเดิมหรือไม่
สาม
สัญญาเช่ารอบแรกตอนขายโครงการให้กับกองทุนนั้น เจ้าของโครงการก็มักจะต้องทำให้มันดูดีมาก เช่น
มีคนเช่าค่อนข้างเต็ม
รายได้จากค่าเช่าค่อนข้างดี
ซึ่งจะทำให้ผู้ถือหน่วยลงทุนได้ผลตอบแทนถึง 7-8% ขึ้นไป และถ้าโครงการทำไม่ได้ในปีแรก ๆ บ่อยครั้งเจ้าของโครงการยังมีการ “รับประกันรายได้ขั้นต่ำ”
จำนวนหนึ่งเพื่อที่จะทำให้ผู้ถือหน่วยลงทุนมั่นใจ อย่างน้อยเป็นระยะเวลา 2-3
ปีว่าจะได้ผลตอบแทนอยู่บ้างถ้าโครงการทำรายได้ไม่เป็นไปตามที่คาด ด้วยเหตุนี้
นักลงทุนที่มักไม่มองอะไรไกล ๆ
ก็จะสบายใจและยอมควักเงินซื้อหน่วยลงทุนนั้นในราคาที่อาจจะสูงเกินไป
สี่
กองทุนอสังหาริมทรัพย์จำนวนไม่น้อยเป็นสัญญาเช่าระยะยาวหรือที่เรียกว่าเป็น
การ “เซ้ง” ในช่วงที่สัญญายังอยู่ ผลตอบแทนก็มักจะค่อนข้างดี แต่เมื่อหมดสัญญาเซ้งซึ่งอาจจะอีก 15-20 ปี
ทรัพย์สินนั้นก็จะต้องตกเป็นของเจ้าของที่ดินเดิม
มูลค่าของกองทุนอสังหาริมทรัพย์ก็หมดลงหรือเหลือน้อยมาก และแม้ว่าจะมีคำปลอบใจว่าอาจจะต่อสัญญาได้
แต่การต่อสัญญานั้นก็คงต้องจ่ายค่าเซ้งใหม่ซึ่งจะเป็นเงินมหาศาล ดังนั้น
การได้ต่อสัญญาจึงมีความหมายน้อยมาก
ความเสี่ยงเรื่องนี้ก็เช่นกัน
เป็นเรื่องที่ยังอยู่ไกล ดังนั้น นักลงทุนหลายคนก็มักจะไม่ค่อยสนใจ แต่สำหรับ Value Investor แล้ว เราสนใจ เพราะที่ดินนั้น ถ้าเป็นของเราหรือของกองทุน ยิ่งเวลาผ่านไปมูลค่ากลับมากขึ้น แต่ถ้าเป็นสัญญาเซ้ง ยิ่งนาน
มูลค่าหรือราคากลับลดลงจนเป็นศูนย์เมื่อหมดสัญญา
ห้า
ในช่วงที่มีการขายโครงการเข้ากองทุนนั้น
หลาย ๆ โครงการเป็นโครงการที่ค่อนข้างใหม่ ดังนั้น
ความจำเป็นที่จะต้องซ่อมแซมตัวอาคารและโครงสร้างต่าง ๆ นั้นจะมีน้อยมาก
นั่นทำให้กำไรของโครงการหรือกองทุนจะมีมากกว่าปกติ
และดังนั้นราคาโครงการก็สามารถตั้งไว้สูงได้โดยที่ทำให้ผู้ซื้อหน่วยลงทุน
ยังได้ผลตอบแทนปีละ 7-8% แต่กำไรนี้จะยั่งยืนหรือไม่ก็ยังไม่แน่ใจหากว่าในเวลาต่อมาโครงการจะต้อง
เริ่มมีการตบแต่งหรือซ่อมแซมอาคารใหม่
อย่างไรก็ตาม
ก็มีข้อโต้แย้งว่า เมื่อเวลาผ่านไป ค่าเช่าก็อาจจะเพิ่มขึ้น ดังนั้น
กำไรก็จะยังคงเดิมหรือเพิ่มขึ้นได้
ประเด็นนี้ เรายังไม่ทราบ เพราะกองทุนอสังหาริมทรัพย์ทั้งหมดยังค่อนข้างใหม่ เวลาเท่านั้นที่จะบอก
หก
ความเสี่ยงทางด้านการตลาด
นั่นคือ
จำนวนคนเช่าและราคาค่าเช่านั้น
แม้ว่าบางโครงการเช่น
โครงการห้างสรรพสินค้าที่มีชื่อเสียงอาจจะมีความเสี่ยงน้อย แต่หลาย ๆ
โครงการก็ต้องถือว่ามีความเสี่ยงพอสมควรทีเดียว ประเด็นก็คือ
โครงการที่เขาจะนำมาขายเข้ากองทุนนั้น
เขาก็จะต้องเอาโครงการหรือทรัพย์สินที่มีคนเช่าเต็มหรือค่อนข้างเต็มและได้
ค่าเช่าค่อนข้างจะดีอยู่แล้วมาขายซึ่งจะทำให้เขาขายได้ในราคาที่ดี แต่ใครจะไปรู้ว่าอนาคตนั้นจะดีต่อไปหรือไม่โดยเฉพาะเมื่อสัญญาเช่าหมดลง เหนือสิ่งอื่นใด นี่ก็อาจจะคล้าย ๆ กับหุ้น
IPO หรือหุ้นเข้าตลาดใหม่ ๆ ที่เจ้าของ
“แต่งตัว”
หรือทำให้กำไรของบริษัทดูดีผิดปกติเพื่อจะได้นำมาขายให้คนอื่นในราคาที่สูง
เกินพื้นฐานเหมือนกัน ดังนั้น ก่อนที่จะซื้อกองทุนอสังหาริมทรัพย์
ต้องดูให้แน่ใจว่าอนาคตของทรัพย์สินจะหาคนเช่าได้แน่นอนในราคาที่ไม่ลดลง
สุดท้ายก็คือความเสี่ยงอื่น ๆ โดยเฉพาะที่เกี่ยวกับสิทธิในทรัพย์สิน
ว่าจะมีโอกาสที่ทรัพย์สินจะถูกรอนสิทธิหรือไม่ รวมถึงการแข่งขันทางธุรกิจจากโครงการอื่น
ๆ ที่อาจจะเกิดขึ้นได้ในอนาคตและถ้ามีจะกระทบกับทรัพย์สินของกองทุนอย่าง
รุนแรงได้
เหล่านี้เป็นตัวอย่างที่ผมพอจะนึกออก
แต่ที่จริงแล้วยังอาจจะมีอะไรต่าง ๆ ที่เรายังนึกไม่ถึง
อย่าลืมว่ากองทุนอสังหาริมทรัพย์นั้นเป็นเรื่องที่ยังค่อนข้างใหม่ ดังนั้นความเสี่ยงจึงมากกว่าหลักทรัพย์อย่างอื่น ว่าที่จริงเมื่อเร็ว ๆ
นี้ก็มีกองทุนหนึ่งที่เกิดปัญหาขึ้นมาแล้วและผมคิดว่ามันคงไม่ใช่ปัญหาสุด
ท้าย ข้อสรุปของผมก็คือ ถ้าจะซื้อ
เราควรซื้อกองทุนอสังหาที่เราเข้าใจธุรกิจของโครงการจริง ๆ
และถ้าจะให้ดีเป็นเจ้าของทั้งที่ดินและสิ่งปลูกสร้างเอง ไม่ใช่สัญญาเช่าระยะยาว
06 กุมภาพันธ์
2553
ไม่มีความคิดเห็น:
แสดงความคิดเห็น